מכורים לאינפלציה
מחר יתפרסם מדד המחירים לצרכן לינואר; נגיד בנק ישראל יותר מדי מושפע ממנו בהחלטותיו (פורסם בגלובס/14/2/11
באחרונה נקטו נגיד בנק ישראל, סטנלי פישר, ומשרד האוצר צעדים אשר נועדו להגביל פעילות ספקולנטים זרים במט”ח. צעדים אלה מביאים לסיום את הדיון בשאלה אם הסיבה שהשקל התחזק במידה לא פרופורציונית לשאר המטבעות היא רק השתקפות של ביצועי הכלכלה הישראלית או שיש כאן מרכיב גדול של השפעת ספקולנטים.
זמן רב התכחש פישר לקשר שבין מדיניות הליברליזציה שהנהיג לגבי תנועות הון לטווח קצר (“ליברליזציה של תנועות הון”) לבין התחזקות השקל. הוא ניסה להציגה כתוצאה של התפתחויות בכלכלה הגלובלית אשר אין לו שליטה עליהן. בתחילה הייתה זו “היחלשות הדולר בעולם”. לאחר מכן “חזרת המשקיעים הישראלים הביתה”. כעת מציג הנגיד את ישראל רק כאחד מהשווקים המתעוררים שהצלחתם הכלכלית היחסית מביאה בעקבותיה את המשקיעים הפיננסיים הספקולטיביים.
אמנם ישראל אינה היחידה הסובלת ממתקפת הון ספקולטיבי, אך ההשוואה בין כלכלת ישראל לכלכלות של ברזיל, צ’ילה, אוסטרליה ודרום-קוריאה דורשת אף היא בחינה ביקורתית. גם אצלן מתחזק המטבע המקומי עקב תנועות הון זר, אך בניגוד לישראל מדינות אלה הן יצואניות של סחורות וחומרי גלם וקשורות בקשרים גיאוגרפיים ומסחריים הדוקים עם סין. הן מהוות מוקד משיכה בעיקר להשקעות ישירות בהיקפים גדולים ולהשקעות זרות אחרות שהן לטווח ארוך.
לעומת זאת, מקור המשיכה העיקרי של הספקולנטים לישראל הוא הרווחים המיידיים, ולא השקעה לטווח ארוך. ביצועי הכלכלה הישראלית, על-פי הנתונים המקובלים, אמנם טובים, אך מעל הכול הגורם המושך את הספקולנטים לישראל הוא ההנהגה הכלכלית שבראשה עומד נגיד דומיננטי. המחויבות של הנהגה זאת היא לליברליזציה מוחלטת של תנועות הון לזמן קצר ולמדיניות של קביעת יעד שאפתני לאינפלציה. זו בתורה גוררת ריבית גבוהה יחסית למדינות המפותחות. התחזקות השקל מסייעת לנגיד להשיג את יעד האינפלציה, והדבר מבטיח את המשך העניין של הנגיד בנוכחותם של הספקולנטים.
תוצאת הרכישות בהיקף של עשרות מיליארדי דולרים שביצע הנגיד הייתה הצגתו של פישר כמי שנלחם למען היצואנים על אף שהוא יודע כי המלחמה אבודה. השאלה הראשונה שעולה היא: אם המלחמה אבודה, למה בכלל להילחם?
כתשובה לא ישירה לשאלה זו אומר הנגיד כעת, כי הרכישות שביצע “נותנות לו שקט”. אם לשפוט על-פי מחיר “השקט”, אזי הסכנה כנראה גדולה, אך פישר אינו מרגיש צורך להסביר מהי הסכנה, והתבטאויותיו בנושא נשמעות יותר ככתב חידת חמיצר מאשר כהסבר.
השאלה השנייה היא האם באמת המלחמה אבודה? התשובה השלילית לשאלה זו ניתנה בנייר עבודה של קרן המטבע הבינלאומית מפברואר 2010, הקובע, בניגוד לעמדת קרן המטבע שנוסחה וגובשה ב-1977 על-ידי פישר בהיותו סגן המנהל הכללי של הקרן, כי זרימת הון חופשית יוצרת בעיה לשווקים מתעוררים, אשר פתרונה יכול לחייב פיקוח. הנייר מנתח את המקרים שבהם פיקוח על תנועות הון הצליח ואיפה ההצלחה הייתה חלקית או זמנית. לכן לא אבודה. עשו זאת בעבר, ואם רוצים ניתן לעשות זאת גם אצלנו.
אין סכנה ליציבות
הספקולנטים אשר הופתעו תחילה מצעדיו האחרונים של פישר, הסבירו כי הוא מכין את הקרקע להעלאות ריבית. ואכן הם צדקו. העלאות ריבית הבאות להילחם באינפלציה הן הבעיה העיקרית של המשק הישראלי. האינפלציה של אחרי המשבר נובעת כמעט כולה מהתייקרות חומרי גלם או מהעלאות מיסים. לא טמון בה אפילו פוטנציאל של סכנה ליציבות.
אולם פישר (כמו נגידים אחרים) מתנהל כמי שאינו יכול להיגמל מהאינפלציה של טרום המשבר אשר הייתה הציר העיקרי שעליו נבנתה המדיניות שלו. יתר על כן, עלייתו של מוסד נגיד הבנק המרכזי הבלתי תלוי במוסדות המדינה האחרים התרחשה בהקשר של האינפלציה בארה”ב של תחילת שנות ה-80. החדרתו של המוסד הזה לישראל בעקבות משבר האינפלציה בישראל, מתוארת בספרם המצוין של דניאל ממן וזאב (אנדי) רוזנהק “בנק ישראל – כלכלה פוליטית בעידן הניאו-ליברלי”.
בארה”ב הריבית זה זמן היא אפס. אמנם על פי המדדים יש צמיחה, אך היא חסרת משמעות. אין אפילו סימנים לאינפלציה שם והריבית צפויה להישאר קרובה לאפס. האמרת מחירי הסחורות וצעדים של הממשלות יכולים לגרום להתייקרויות מפעם לפעם, אך בעתיד הנראה לעין “האינפלציה” לא תהיה הבעיה המרכזית של המדיניות הכלכלית. לכן, החלו להישמע קולות בארה”ב ובעולם הקוראים לבדוק מחדש את עצמאות נגיד הבנק.
חשיבה מחודשת בארה”ב
בדיון הכלכלי בארה”ב גוברת ההכרה כי העקרונות אשר היו הבסיס לניהול המדיניות המאקרו-כלכלית בשני העשורים האחרונים היו שגויים. פישר שייך לקבוצה קטנה של כלכלנים (ביניהם בן ברננקי, אלן גרינספן, לארי סאמרס, ג’ון ב. טיילור ואחרים) אשר גילמה את הסימביוזה בין האקדמיה, הפוליטיקה ו-וול סטריט והיא אשר עיצבה בשני העשורים האחרונים את אותם עקרונות אשר הובילו למשבר.
ההכרה כי המדיניות הייתה בבסיסה מוטעית נובעת מהעובדה שהמנהיגות הכלכלית כשלה לא רק בחיזוי המשבר. היא כשלה בהבנת המתרחש בזמן אמיתי. למרות צמיחתה של בועת נכסים לנגד עיניהם, תחילה בבורסה ומאוחר יותר גם בנדל”ן, מדדי הביצועים של הכלכלה היו טובים ויציבים. עקב כך ברננקי ואחרים הצהירו כי הושגה “היציבות הגדולה” – The Great Moderation – מעין פנטזיה על “קץ ההיסטוריה” בהיבט הכלכלי.
בעוד מדדי התוצר המקובלים שיקפו את “השגשוג” שהקרינה הבועה, מדדי האינפלציה המשיכו לשקף יציבות מחירים. כך נוצרה האשליה של צמיחה תוך יציבות מחירים בזמן שהבועה הלכה ותפחה. מעבר לבעיית האמינות של המדדים העיקריים שעל פיהם אנחנו מנהלים את חיינו, התברר כי המדיניות המוניטרית אשר אמורה הייתה לשלוט ברמת הפעילות ולהתאימה ליעדים האינפלציוניים, אינה מתאימה לסיטואציה שנוצרה.
בהקשר של החשיבה מחדש בולט נייר עמדה אשר פרסמה באחרונה קרן המטבע תחת הכותרת “חשיבה מחדש על מדיניות מאקרו-כלכלית” (Rethinking Macroeconomic Policy). מחברו הוא הכלכלן הראשי של הקרן, אוליביה בלנשרד, חבר קרוב של הנגיד פישר. הנייר קורא לחשוב מחדש על כל ההנחות שעמדו בבסיס המדיניות המאקרו-כלכלית אשר התבררו כשגויות. בין הטעויות המוזכרות נמצאת המדיניות של יעדי אינפלציה מוצהרים.
ביקורת על השימוש בריבית
החשיבות של עמדת קרן המטבע היא בכך שזה המוסד שבאמצעותו מפיצה וושינגטון לשאר מדינות העולם את הקונצנזוס המתגבש בארה”ב. בנוסף להכרה שהאינפלציה כבר אינה הנושא העיקרי, גם השימוש בריבית כנשק להילחם בבועת נכסים מעורר ביקורת לא רק בנייר המוזכר אלא גם במחקרים נוספים המוזכרים שם. גם דו”ח הוועדה לחקירת המשבר הפיננסי שהתפרסם באחרונה מגיע למסקנה כי לא הכלים המוניטריים אלא הכלים הרגולטוריים הם המתאימים למלחמה בבועה של נכסים.
המסקנה היא אפוא כי כל עוד פישר ימשיך לרדוף אחר רוחות הרפאים של האינפלציה של טרום המשבר וינסה באמצעות העלאת ריבית למנוע התנפחות של בועת נכסים, השקל יוסיף להתחזק בשם מאבק מיותר ומזיק. אפשר לנחש כי תקוותו היחידה של פישר היא כי עם חידוש הצמיחה בארה”ב, תשוב גם האינפלציה “הישנה והטובה”. אז גם יחזור הדולר ויתחזק, ובעיית השקל החזק, כך הוא מאמין, תאבד מחשיבותה.
2011-11-01 » ehud